【导语】Papertrade于10月10日在HyperEVM上线，目前仅提供BTC与ETH永续合约。平台以1000倍杠杆、“亏损即挖矿”“爆仓即挖矿”为核心卖点，用户盈亏直接与LP池结算，并不在Hyperliquid真实下单，只读取其买一卖一中间价。
一、平台机制：无真实订单，用户与LP对赌
Papertrade没有订单簿、滑点和资金费率，平台没有真实下单，用户资金本质上是一笔存款。用户亏损和清算资金进入LP，用户盈利从LP支出；LP不足时，未支付利润进入队列，等待后续亏损补入。开仓、平仓、爆仓和提取利润均需排队，且顺序按资金大小优先，而非先来后到。
平台LP从0美元起步，用户不能直接存入。项目称没有预挖、没有VC、没有KOL轮，PAPER只能由用户亏损铸造，团队没有预留份额。PAPER合约地址为0xe40f17915daa230324030003a197cdaef2261c0e。
二、散户规则：最低1万美元，盈利折损20%至30%
平台对散户设置多项限制：最低名义头寸1万美元；开仓后不能追加保证金，只能爆仓或自行亏损平仓；所有操作排队且大资金优先；LP现金不足时，盈利无法及时赎回；亏损为全额，盈利则被平台按规则折减。作者实测盈利磨损可达20%至30%。
三、铸币曲线：亏损即挖矿，铸币率只降不升
PAPER只在亏损平仓或被清算时铸造。200万美元以内，每亏1美元铸造100枚；超过200万美元后，铸币率按公式下降，且高水位只升不降。开盘时每亏1美元铸100枚，目前约40枚。理论供应上限约122亿枚，已铸50.6亿枚，上线十小时即铸出约40%。
官方质押页曲线在200万美元处从100陡降至约40，原因是高水位已走到6956万美元，而LP只有314万美元。按官方公式推算，后续还会增发约2.4倍，后来者每一枚PAPER都在分摊同一份分红。
四、质押与分红：不产新币，靠手续费和超额LP
质押PAPER不产生新币，新币只来自亏损。质押者可分配手续费的一半，约等于已实现盈利的1%；还可分配LP池超过奖励上限的部分。官方设定的LP上限目前为500万美元，10月17日18:45 UTC起改为1000万美元。最低质押1000枚PAPER。
手续费分红只在付款队列为空、资金池能覆盖时发放；超额LP分红需等资金池超过上限。分配由keeper批量执行，累计奖励无锁仓期和冷却期，可随时领取。
五、项目方权限与价格操纵事件
多签管理员拥有三类权限：Guardian可暂停开仓、冻结市场；Owner可设置冲击曲线和费率参数，配置relayer和keeper，上架新市场并升级合约，合约升级有7天时间锁；Markets可调整未平仓上限、最低保证金和最低头寸。relayer控制排序，权重自适应，外部无法审计。
价格只来自Hyperliquid买一卖一中间价，没有第二价格源、时间加权和偏离熔断。10月11日凌晨4点至8点，平台突然关闭充提通道。披露称，两个钱包用约2000万美元一笔的ETH订单在Hyperliquid推动价格10至20个基点，同时在Papertrade开出九位数多头；其中一个地址持有约30笔990万美元ETH空单，用660倍杠杆，LP三小时内从493万美元降至284万美元。
六、对冲刷币：低成本不等于无风险
当前最热玩法是对冲刷币：两个账户同价开等额多空，亏损一腿铸造PAPER，盈利一腿拿回大部分本金。按测算，单枚成本约0.0014至0.0016美元。但1000倍杠杆下约0.052%波动就可能清算一腿；两腿平仓都需排队，成交价可能不同；盈利腿在LP不足时进入队列；铸币率只降不升，当前成本已是上线初期的约2.5倍；PAPER暂时不能转账且无市场价格，成本只能靠质押分红回收。
七、周边Meme代币
PaperDAO（$PULP）称通过众筹资金从第一个区块起在Papertrade对冲刷币，代表财库份额，PAPER可转账后按比例赎回。其合约地址为0xbc2283d12b1f2f46c1613ae672e95c55b69ca414。PaperStrategy（$PSTR）将交易税90%用于积累并质押PAPER，质押所得USDC的90%用于回购销毁$PSTR，10%归团队。两者均声明与Papertrade官方无关，价值取决于PAPER未来是否有价值。
八、结论：亏损驱动模式能否持续待解
Papertrade将从零开始的PVP盘、1000倍杠杆和亏损即挖矿结合，LP池没有初始本金，全靠用户亏损与清算累积。赢家从池中拿钱，池子不够就排队；亏损者获得PAPER，质押后分手续费和超额LP。该模式要运转，需要Hyperliquid中间价不被人推动，且不断有人亏钱。上线首晚，这两个条件均受考验。对散户而言，开平仓、清算、盈利提取都要排队，顺序偏向大额订单；盈利先被折减再收2%；LP不足时利润需等后来者亏损；PAPER不能转账也无价格，分红取决于LP能否超过分红线。最终，这场游戏能否持续，要看LP能否兑现盈利、质押收入能否到账，以及协议能否约束价格操纵和管理权限。